Türbülans

İktisadiyat
 Türkiye ekonomisi küresel krizin başlangıcından bu yana en sorunlu günlerini yaşıyor. ABD ve Avrupa ekonomilerinin toparlanmaya başlaması, Türkiye ekonomisi için nasıl türbülansa neden oluyor? Aksi olması gerekmez miydi? soruları tartışılması gereken asıl sorun gibi görünüyor.
FED, Gezi Parkı, Suriye: 3’ü bir arada…
Amerikan Merkez Bankası (FED)’in ne boyutta bir likidite fazlası yarattığını anlamadan olanları yorumlamak kolay değil. 2008 krizinden bu yana FED’in yarattığı aşırı para miktarı neredeyse kurulduğundan bu yana yarattığından fazla. Yaklaşık 4,5 Trilyon Dolar’ın kademeli olarak piyasaya sürüldüğü anlaşıldığına göre, bu paranın küçük bir bölümünün dahi geri çekilmesi (QE) son derece önemli sonuçlar meydana getiriyor. Üstelik henüz sadece bu yönde bir karar alınabileceği açıklandı. Uygulama başlamış değil. FED önce para basmayı durduracak, ardından planladığı sterilizasyonu hayata geçirecek.
Gezi Parkı Olayları, Suriye sorunu, petrol fiyatlarındaki artışlar, FED’in bu kararına eşlik edince, Türkiye ekonomisi, başta sermaye piyasalarında kan kaybıyla birlikte, kur ve enflasyon sarmalına girmeye başladı. Sadece Türkiye değil gelişmekte olan ülke ekonomilerinin birçoğunda döviz kurunda yükselişe borsalarda kayıplar yol gösterici oluyor.
Türkiye’nin kendine özel riskleri realize oldu…
Türkiye ekonomisi petrol ithal eden ve dış açık veren bir ülke olarak sermayenin geri çekilmesine karşı son derece duyarlı. Merkez Bankası’nın faiz inadından uzun süre vazgeçmemesi de faizi bir gösterge olmaktan çıkardığı için kur şu an piyasaların elindeki tek seçenek gibi görünüyor. Son süreçte Dünya’nın en çok kaybettiren borsası ünvanını eline geçiren Borsa İstanbul (BIST) bir süre daha toparlanmakta güçlük çekebilir.
Enflasyona dikkat…
Türkiye’de enflasyonun petrol fiyatlarına duyarlılığını bilmeyen yoktur herhalde. Bu defa hem petrol fiyatı dolar cinsinden artıyor, hem de doların TL cinsinden fiyatı artıyor. Merkez Bankası’nın döviz kuruna kademeli olarak müdahale planı hayata geçene, başarıya ulaşana kadar Türkiye katmerli zamdan etkilenmeye devam edecek. Enflasyonun bu aşamada yıl sonu hedefini tutturması mümkün değil. Petrol fiyatı bir çok dış faktörün etkisi altında olduğuna göre, enflasyon bakımından olabilecek en iyi şey dövizin umulduğu gibi 2 TL’nin altındaki günlerine, 1,95 TL seviyelerine geri dönmesi. Enflasyon, Eylül aylarındaki klasik çıkış senaryosunu bu yıl da tekrarlarsa, ancak Varlık Barışı’ndan gelecek olan yüklü miktardaki döviz kurtarıcı olabilir.
2013’den beklenen neydi?
2013 yılı başında yılsonu beklentileri özetlenseydi, ‘dengeli ekonomi için bu yıl da büyümeden bir miktar fedakarlık edeceğiz’ denilebilirdi. Kredi artış oranları azaltılmak istenmiş, faizin düşmesi ile bütçe hedefleri gerçekleşmiş, büyümenin makul düzeyde tutulmasıyla dış açık kontrol altına alınmış, enflasyon %5’lik çizgiye, işsizlik %8’lik banda oturmuş olacaktı. Bu sayede halen devam eden yabancı sermaye ihtiyacı hem de daha düşük faizle temin edilecek, ekonomi güven verdikçe yatırımlar daha da artacaktı. Bu beklentilerin yabancı sermaye ayağı büyük ölçüde Dünya ekonomik konjonktürüne bağlı olduğu için artık gerçekleşmeleri mümkün görünmüyor. Türkiye ekonomisinin, iç piyasa koşullarını üretim bakımından avantajlı, iç pazar tüketimini canlı kılması, Dünya ekonomisine karşı negatif duyarlılığını azaltabilecek tek çözüm yolu.

  

Büyümenin Temposu

İktisadiyat

Hafta içi yoğun bir veri akışı ile karşılaştık. Sanayi üretimi ve özelinde imalat sanayi Türkiye’de büyümenin gidişatı konusunda genelde yanılmaz bir öngörü imkanı veriyor. Büyümenin yönü kadar temposu konusunda bilgi sahibi olmak daha çok cirolar ve beklentilerle ilgili. Euro bölgesinde devam edegelen resesyonun bittiği duyurulduğuna göre ihracatta bir artış beklemek ve beklentileri revize etmek mümkün.
Özellikle bu yıl özel sektörün yumuşak karnı borç geri ödemeleri. Özel sektör için döviz kuru neyse devlet için faiz artışı aynı anlama geliyor. Borçlanma maliyetindeki artışın yansıması bütçede izlenebilecek bir kalem. Kurun yukarıya çıkması ve sermaye girişinin azalması ciddi bir risk. Türkiye ekonomisi ile ilgili olarak dile getirilen sorunların ikincisi cari açığın devamıydı. Merkez ekonomilerin güçlenmesi, finansal akımları azaltırken ihracatı artıracaktır. Sağlıklı bir ekonomi için sıcak para yerine ihracat artışı uzun vadede daha tercih edilebilir bir pozisyon olabilir.
Bütçede ‘Odysseus anlaşması’ bozulur mu?
Malum Odysseus bir mitolojik kahraman. Truva dönüşü ünlü Sirena adasının ününü, kadınların güzel ses ve danslarından etkilenip kayalara çarparak perişan olan gemici hikayelerini duymuştur. Benzer bir hataya düşüp karaya vurmamak için kendisini geminin direğine bağlatıp, gemideki tayfasının kulaklarını da balmumu kullanarak korumuştur. Hatırladığım kadarıyla hikaye böyleydi. Yanlış varsa bana ait.
Bütçe dengesinde bu denli diretilmesinin altında Türkiye’deki iktisadi aktörlerin kendi iktisadi davranış modellerini yeterince tanıyor olmaları yatıyor olabilir. Çünkü Türkiye’de herhangi bir harcama gücünün talep baskısına dönüşmediği bir dönemi hatırlamıyoruz. Elinde imkan olduğunda kesinlikle tüketen, yatırım iştahı artan bir ekonomiyiz.
Geçtiğimiz haftalarda bütçe fazlasının veya bütçe denkliğinin Türkiye’de bir fetiş haline geldiğini, bu konunun da yeterince tartışılmadığını yazmıştım. Büyüme bu şekilde düşük seviyeli ve temposuz bir hale büründükçe, kamunun özel sektörün elindeki kaynakları nasıl kullandığı konusunda yeniden düşünmeye ihtiyacımız olduğu görülüyor.
Özel sektörün ve hane halklarının tüketim ve yatırım harcamalarındaki yetersizlik bir sorunken, ekonomi yönetiminin sıklıkla tasarruf yetersizliğinden dem vurduğu malum. Türkiye ekonomisinde gerçekten çok düşük bir tasarruf oranı var. Bu konuda önlem almanın yolu da zorunlu tasarruf olan vergilerden feragat edip gönüllü tasarruf edilebilecek fon miktarını artırmak. Vergi gelirlerinden feragat edip ekonomiye alım gücü zerketmek. Bu şekliyle daha düşük oranlı da olsa ikincil harcama dalgalarıyla üretim, yatırım ve gelir artışı sağlamak.
Türkiye ekonomisi ile ilgili değerlendirmelerin başında dış ödeme güçlükleri birinci sıradaysa, bütçe dengesi de ‘artılar’ başlığının birinci sırasında. Mevcut büyüme dengesinin yetersizliği de bir başka veri. Devlet daha çok harcama yapma lüksünden, bütçe dengesinden feragat etmemek adına Odyyseus gibi harcama birimlerini direğe bağlatıp tehlikeden korunuyor algısını topluma kabul ettirdi. Seçmen de bu kabule sahip çıktı.  Bir başka tecrübe de büyümeyen bir Türkiye ekonomisini siyaseten idare etmenin ne denli zor olduğu.

Yılın ikinci yarısında ekonominin karakteri…

İktisadiyat

Merkez Bankası enflasyon tahminini %5,3’den %6,2 oranına yükseltti. Enflasyon raporuna göre petrol fiyatlarındaki değişim enflasyon oranının revize edilmesinde önemli bir faktör. Dövizdeki gelişmeyi de eklerseniz ‘daha pahalı bir petrolü daha yüksek bir kurla satın alacağımız için enflasyonda bir artış bekleniyor’ denilebilir.

Petrol ithalatçısı bir ülke olarak akaryakıt maliyetinin fiyatlara geçişkenliğini defalarca test etmiş bulunuyoruz. Cari açıkta ve enflasyonda katılaşma, faizlerde artış ile büyümeden fedakarlık yapıldığı bir dönemde iç piyasayı zorlayacaktır. Yılın geri kalan döneminde bu eğilimin kalıcı hale geleceğini görebiliriz.

Türkiye ekonomisi için yeni olan ne var? Geçmişte dış açık arttığında ara malı ithal ettiğimiz ve/veya içeride daha çok tükettiğimiz için büyüme bakımından güzel günler göreceğimizi biliyorduk. Bu defa, cari açık artıyor, kapasite kullanımı yerinde sayıyor, reel kesim güveni düşüyor. Üstüne üstlük faiz haddi de yükseliyor. Geçtiğimiz yılla bugünün konjonktürü arasında diğer önemli fark da gelişmekte olan ülkelere yönelik sermaye akımlarının zayıflaması.

Tahminleri revize etmek gerekiyor…
2012 yılı büyüme oranı %2,2 gibi oldukça mütevazi bir bantta kalınca, 2013 için açıklanan %4’ün makul bir hedef olduğunu düşünmüştüm. Ekonomi ciddi bir diyetle dış açığı baskılamış, iç tüketim hacmini daraltmıştı. Baz olarak da %2,2’lik bir sıçrama noktası 2013 için umut verebilirdi. İlk çeyrekteki %3 bugüne göre beklenenden iyi geldiyse, 2012’nin ilk çeyreğinin katkısını da küçümsememek gerekiyordu. 

Geçen yıl bağıra bağıra söylenen Orta Gelir Tuzağı’nın boş bir söylem olmadığı şimdi daha iyi anlaşılıyor olsa gerek. Yılın ilk yarısında sermaye girişi devam ederken de, sermaye girişinin arkası kesilmeye başladığında da (doğal olarak) ekonomi %3’lerin üzerinde büyümeyi başaramıyor artık.

2012 yılında özel kesimin iç piyasadaki tüketim ve yatırım harcamaları düşerken, sağlanan net ihracat fazlası (ihracatın ithalattan daha hızlı artması) kurtarıcı rolü üstlenmişti. Üzerine kamu harcamalarının telafi edici rolü de eklendiğinde en azından negatif büyüme kabusu görülmemiş oldu. 2013’de gittikçe netleşen resme göre, dış ticarette beklenen ihracat artışı gerçekleşemedi. Alternatif pazarlarda siyasal hareketlilik nedeniyle azalan iktisadi aktivite ihracatta riski dengelemeye engel oluşturdu. Avrupa pazarının canlanması için Amerikan ekonomisinin talep çekişini beklemek gerekecek. Demek ki; Altı ay ile bir yıllık bir süreçte dış talepte ekonomiyi hareketlendirecek bir ivme beklemiyoruz. 
Fedakarlık sırası devlette…
İç talep ve kamu harcamalarında destekleyici, teşvik edici tedbirleri yürürlüğe koymak için uygun bir zaman olabilir. O noktada da dezenflasyon politikası, genişletici maliye politikasının önünü kesmek isteyecektir. Bir tercih yapmak gerekirse, etki süresi bakımından büyük altyapı harcamaları yerine vergi indirimlerini tasarlamak uygun düşecektir. Geçmişte faiz düşüşü ile sağlanan bütçe fazlasının geri ödemeler bakımından bir süre daha avantaj sağlayacağını da unutmayalım. Orta Vadeli Plan (OVP)’de öngörülen %4 hedefinin yakalanması için ,yaklaşık altı aylık bir devrede kamu sektörü dışında talep artırıcı politika üretecek bir iktisadi aktör mevcut görünmüyor. Sanırım yıl sonunda %3’lük bir büyüme oranını doğal karşılanıyor olacak.

Faiz kararı beklendiği gibi…

İktisadiyat

Merkez Bankası faiz oranını beklendiği gibi ve beklendiği kadar artırdı. Hikayenin başına döndük. Ekonomik kararlar doğal mekanizmanın dışına ne zaman çıksa, geri dönüş o denli sert oluyor. Faiz oranı Bernanke’nin parasal genişlemenin durdurulduğunu açıkladığı günlerde yapılsaydı ne döviz kuru ne de tahvil faizleri bu oranda yükselmezdi.

İktisadi davranış modeli denildiğinde öncelikle özel sektör akla gelir. Hatta tümüyle özel kesim de değil hanehalkları düşünülür. Kamunun iktisadi davranışlarının her zaman rasyoneliteye daha yakın olduğu, her resmi kararın doğruya daha yakın olduğu varsayılır. Aksine, ekonominin yakın tarihinde dahi hükümetlerin piyasa  dinamiklerine aykırı tercihler yaptıkları ve bedelini tüm toplumun ödediği defalarca test edilmiştir. Son iki ayda yaşananlar bana 1994 krizindeki inatlaşmayı hatırlattı.

Elbette Türkiye o günden bugüne çok güçlendi. 1994 krizinde bankacılarla inatlaşan Tansu Çiller hükümetinin yüksek miktarda nakte ihtiyacı vardı. Kamu açıkları da sürekli yükselen borçlarla zar zor finanse ediliyordu. Tabii ki ekonomik sorunlar her zaman olduğu gibi ille de bir devalüasyonu zorunlu kılmıştı. Hükümet, sert bir devalüasyonu hatta ayrıcalıklı bir zümreye önceden haber vererek yapmıştı. Sonuçta, hiçbir başka dış faktör yokken ortaya kendi icad ettiğimiz bir kriz çıkmıştı.

Bütçe fazlası: ‘Allah başka dert vermesin’

Bugünkü ekonomi yönetiminin Dünya’dan ayrıştığı noktaların başında ise 1994’ün tam tersi bir biçimde bütçe fazlası geliyor. Bu defa, tüm Dünya’da bütçeler açık, Türkiye’de nakit fazlası veriyor. Peki, bu her zaman iyi bir ekonomi modeli mi?  onu tartışmak mümkün. Ama en azından finans kesimiyle inatlaşmak için tercihen 1994’e göre daha iyi bir dönem denilebilir. Bu defa teknik olarak özel sektörü borçlanmaya zorlayan bir yöntem izlediğini düşünüyorum.

Ekonomi yönetimlerinin bir sorunu da milyonlarca kişi ve kurumun verdiği ekonomik kararların sonuçlarından sorumlu olmak. Yani devletin kendi bütçesine sahip çıkması iktisadi hayatı yönetmeye yeterli değildir. Çünkü devletin bütçe fazlası vermesi için vatandaşın daha az harcaması gerekiyor. Amiyane tabirle devletin eli vatandaşın cebinde.  Özel sektörün veya aile bütçelerinin iyi veya kötü yönetilmesi de ekonomiyi yönetenlerin sorumluluğu altında sayılırken, devletin özel kesime yönetsel bir marjı tanımış olması gerekiyor. Çünkü devlet, vergiler dışında krediler, altyapı- üstyapı yatırımları, eğitim, sağlık gibi alanlarda ekonomik kararların etkinliğini artırıp azaltabiliyor.

Son yıllarda kayıtsız şartsız bir bütçe fetişizminin eleştiriden uzak kalması, Türkiye ekonomi tarihinin bir nevi ‘bütçe ve dış açıkların finansmanı’ tarihi olmasından ileri geliyor olabilir. Büyük altyapı yatırımları ve transfer harcamaları arttıkça artık bütçe politikasının sınırlarına ulaştığı izlenimine kapılıyorum. Kamu ve özel kesim arasındaki finansman dengesinin daha esnek bir zemine oturtularak, 2008 krizinden sonraki konjonktür karşıtı-telafi edici çizgiye geri dönmesi gerekiyor olabilir. Ekonomi basınında hak ettiği yeri bulamayan bu tartışmanın başlama zamanı geldi.

İşsizlik Rakamları

İktisadiyat

Hafta içerisinde işsizlik oranının %9,3’e gerilediği açıklandı. Bir süredir %10 etrafında odaklanan işsizliğin yeniden %9’a doğru evrilmesi önemli. Aynı zamanda, Türkiye ekonomisindeki bazı yapısal çelişkilerin çözümü için de ipucu veriyor.

Sanayi üretimi yavaşlıyor, büyüme oranı %3’lerde, fakat kredi artışı sürüyor ve işsizlik oranı düşüyor. Türkiye’de büyüme düşerken cari açık seviye kaybederdi. Artık cari açık da direngen bir çizgiye, büyüme oranına bakmaksızın milli gelirin %6’ları düzeyine yerleşti. Kamu dengesi 2013’ün ilk altı ayında fazla verdi fakat özel sektörün dış borçlanma rakamları sürekli ileriye taşınıyor. Yine hafta içi açıklanan rakamlara göre, 2012 yılı sonu baz alınırsa özel sektörün dış borçlarında son bir ayda 5 Milyar Dolar’lık bir artış kaydedildi.

Son haftalarda faiz, kur ve borsadaki gelişmeleri fazlasıyla yazdık ve tekrar ettik. Merkez Bankası 15 Temmuz’da yaptığı basın açıklamasıyla 23 Temmuz’da faiz haddini yükselteceğini beyan etmiş oldu. Geç de olsa doğru bir karar verildiğini algılayan piyasalar, basın açıklamasını bir inatlaşmanın sona erdirilmesi olarak yorumladığı için şimdilik daha dingin bir hava hakim.

İşsizlikteki seviyenin gerilemesinde ilginç olan nedir? sorusunun cevabına devam edelim. Sanayi üretimi yavaşlarken sanayi istihdamı artıyor. Bunu açıklamak kolay değil. Teşvik ve desteklerle ilgili olabilir. Ekonomi yavaş büyürken işgücüne katılım oranının artıyor olması zaten normal. Fakat hizmet sektöründe daha çok istihdam yaratılmış olması ilginç. Türkiye ekonomisinin kamunun finansman baskısı ve dış borç bağımlılığı tehdidi altında kendine özgü çıkış yolları bulmaya başladığını umut ediyorum. Aksi halde birbirine bu denli ilintili rakamların en az birinin doğru olmadığından şüphelenmek gerekebilir.

Özel sektör ne diyor?

15 Temmuz tarihinde yani siz bu satırları okumadan beş gün önce Merkez Bankası Başkanı Erdem Başçı TBMM Plan ve Bütçe Komisyonu’na Küresel Ekonomik Gelişmeler ışığında Büyüme, Enflasyon, Dış Denge konularını içeren bir sunumda bulundu. Siyasi otorite ile Merkez Bankası arasında böyle bir koordinasyonun, bilgi alış-verişinin olması tabii ki çok doğru. Bu sunumda piyasaların durumu,  Gezi Olayları ile FED Başkanı Bernanke’nin aynı günlere raslayan konuşması öncesi ve sonrası olmak üzere ikiye ayrılmış. Uluslararası piyasaların, özellikle gelişmekte olan ülkelerin parasal genişlemenin sona ermesine ilişkin karardan nasıl etkilendiği karşılaştırmalı olarak incelenmiş. Belli ki Dünya’da da bizde de parasal akımdaki daralma devam edecek.

Bu daralmaya cevaben kamu kesiminin bir vergi indirimine gitmeyeceği açıklandı. Fiyat istikrarı ve finansal istikrar birlikte hedeflendiğine göre iç piyasayı hareketlendirmek üzere dış finansal girdiye olan ihtiyaç devam edecek demektir. Faiz artırımı biraz da bu senaryonun parçası. Anlaşılan geçtiğimiz yıl yaşanan ‘feda sezonu’ sona ermedi.

Piyasaların ve reel kesimin olanlara tepkisi, ne kurların ne de faizin düzeyi ile ilgili. Yüksek veya düşük faiz veya kurdan çok, özellikle dövizde istikrar daha önemli. Aksi halde, sürekli düşük kurdan şikayet eden reel kesimin kurların yükselmesinden memnun olması gerekirdi.

 

Faiz ve dövizde kafa karışıklığı…

İktisadiyat

Haziran ayının başından bu yana faiz tartışması devam ediyor. Geniş kitlelerin merak ettiği, tahvil faizleri yükselirken, Merkez Bankası’nın belirlediği faiz koridorunun nasıl sabit kaldığı? İkinci soru da, böyle bir politikanın olası etkileri neler olabilir?

Merkez Bankası uzunca bir süredir politika faizi denilen borç verme-alma faiz oranlarını %4,5-%6,5 oranları arasında tutuyor. Bu oranlar TL için geçerli. Bankalar kullanmadıkları fonları (fon fazlası) ile ihtiyaç duydukları fonları zaten bankalararası para piyasasında karşılaştırıyorlar. Merkez Bankası bu piyasada (para piyasası) uyguladığı faizleri belirleme şansına sahip. Banka bu oranlarda ısrar ettikçe piyasa da ucuz TL imkanını kullanmaya devam ediyor.

Bu yazı kaleme alınırken tahvil piyasasındaki faiz haddi ise %9,32 idi. Sonuçta bu iki faiz oranı arasındaki farkın oluşumu karar vericilerden kaynaklanıyor. Tabii ki çok sayıda karar vericinin olduğu tahvil piyasası (semaye piyasası) oranı daha güvenilir.  Fakat, iki oran arasındaki farkın niteliği en iyi ihtimalle %3 denilip geçilemez. Yıllarca %100 hatta daha yüksek faiz oranlarından bahsetmeye alıştığımız için farkın politika faiz oranının %50’si olduğunu ihmal etmeyelim. Piyasadaki Türk Lirası’nın fiyatı Merkez’in TL’sından daha değerli ise piyasanın TL’yi ucuz bulduğu yerden temin etmesi kaçınılmaz. Bu noktada Merkez’in çok ısrarcı olması doğru değil. Daha önce yazmıştım.

Dövizin etkileri…

Döviz kurunun yukarı yönlü seyri başladığı yerde durmadı. Dolar 2TL’ye doğru yükselmeye devam ediyor. Merkez’in kurşunu bol olduğu için bir ‘currency attack’ kabusu görmüyoruz. Öte yandan TL’yi yukarıdaki gibi bol kepçeden vermeye devam edersek, döviz kurunu makul noktada durduracak bir sebep de yok. Aksine, ABD ekonomisi günden güne güçleniyor. Dolayısıyla ABD Doları da öz vatanına doğru yolculuğa çıkmaya, Batı ekonomilerine çekilmeye devam ediyor.

Enflasyona dikkat…

Döviz kurunu yukarıya taşıyan birincil kısırdöngü bu noktada başlıyor. Özel kesim açık pozisyonunu kapatmak için döviz almaya devam ediyor. Reel sektör döviz açığını kapatırken dövizi tırmandırıyor, bu defa ithalat maliyeti arttığı için iç piyasadaki tüketim baltalanmış oluyor. Çünkü kurdaki tırmanışın fiyatlar üzerinde geçişlilik göstermemesi mümkün değil.

Son rakamlar dış ticaret ve cari işlemlerde beklentilerin dışında oluşuyorsa, bunun bir nedeni de işte bu belirsizlik atmosferi olmalı. Beklentilerin ötesinde veya gerisinde görülen açık veya fazlalıklar ekonomik karar birimlerinin dövizdeki gelişmeyi öngörebilmeleriyle azalacaktır.

Mısır…

Mısır’daki askeri darbenin ekonomik açılımı nedir? sorusu yeterince yanıtlanmış görünmüyor. Mısır dış açık konusunda alışılmış bir Ortadoğu ülkesi değil. Çok ciddi döviz giriş var. Fakat bütçe açıkları, kamu işletmeciliği gibi konularda küresel kapitalizmin dilini konuşamayan bir ülke. Askerin ekonomik aktivite içinde bizzat bulunduğu militer K.İ.T.’ler Mısır’da hakim konumda. Askerin her sektörde etkinliği bulunuyor. Mısır ekonomisi finansal dengeleri sağlasa bile, ekonominin etkin ve verimli hale gelebilmesi en az 3 ile 5 yıllık bir zaman dilimini kapsayabilir. Bu konuyu başka bir yazıda daha geniş ele alabiliriz.

FED’in kararından sonra…

İktisadiyat

Amerikan Merkez Bankası (FED) geçen hafta kriz sonrası yeni dönemin başladığını ilan etmiş oldu. Önümüzdeki süreçte parasal genişlemenin sınırlanacağını açıkladı. Aynı karar açıklanırken, gelişmekte olan ülkelere yönelik fon akımlarının azalacağını da vurguladı. Oyunun kuralları değişti. Bu noktadan sonra Türkiye ekonomisinin de gözden geçirmesi gereken kriterler olduğu ortada. Reel akım itibariyle Amerika’nın kendisini toparlaması pozitif, finansal hareket bakımından da negatif etkiler taşıyor. Türkiye ekonomisi özelinde Gezi Parkı olayları ile aynı döneme tekabül eden küresel gelişmelerin iki kez süzgeçten geçirilmesi zorunluluğu bulunuyor.

Döviz, faiz ve borsadaki hareket tümüyle Gezi Parkı kaynaklı değil…

Tüm Dünya borsaları ABD ekonomisindeki gelişmelerden etkileniyor. Amerikan ekonomisi,  kabaca Dünya ekonomisinin %20’si.  ABD hapşırdığında Avrupa, Euro Bölgesi krizden etkilendiğinde Türkiye ekonomisi sarsılıyor. Bu ekonomilerin güçlenmesi ise başka bir ekonomik konjonktürün habercisi. Özellikle ihracat gelirlerine ve dış tasarrufa bağımlı bir ekonomi olarak Dolar’ın güçlenmesi hem bir fırsat hem de bir problem. Türkiye ihracatı ABD Doları güçlendikçe rekabet avantajı elde ediyor. Enerji ithalatı Dolar üzerinden fiyatlandırıldığı için satarken kazandığını, alırken geri veriyor. Türkiye ekonomisi büyürken daha çok enerji kullanıyor. Enflasyonun petrol kaynaklı geçişi fiyatlara yansıtıyor. Bu simülasyonu yapan yatırımcı açısından Gezi Parkı Gösterileri devede kulak kalıyor.

Faiz ve kur beklentisi kalıcı olarak değişir…

2013 yılı başından beri özel sektörün döviz borçlarının gündemde tutulması işte bu riskin realize olma ihtimaline karşıydı. Merkez Bankası döviz rezervlerini artırarak cephanesini güçlendirdi. Kamu maliyesi de dengeyi bozmadığı gibi, nakit fazlası vermeye başlamıştı. Enflasyon cephesinde çok önemli bir gelişme, tahminleri bozacak bir veri de oluşmuyordu. Son gelen kapasite kullanımı, sanayi üretimi rakamları iç pazardan hareketlenme sinyalleri veriyordu.  Nitekim, kredi derecelendirme notundaki artış da finansal gelişmeleri teyit ediyordu.

FED’in kararından sonraki tabloda, borsalardan fonlar çekilmeye başlandı bile. Bu noktada Merkez Bankası planlandığı üzere rezervlerinden sadece içinde bulunduğumuz hafta içinde (bu yazı kaleme alınana dek) 650 Milyon Dolar satmış oldu. Borsadan da ciddi bir yabancı fon çıkışı görüldü. Sermaye Piyasası Kurulu (SPK) bu hareketin spekülatif amaçlı olup-olmadığını resmi olarak araştırmaya başladı.

Ucuz TL’yi bulan dövize koşuyor…

Merkez Bankası faiz haddini değiştirmeyerek iddialı bir tercih yapıyor. Politika faizinin %4,50- %6,50 olan alt ve üst sınırlarını (faiz koridoru) korumakta ısrar ediyor. Serbest piyasada oluşan faizler daha yüksek seyrettiği için bu politikanın olası sonuçlarını test etmekte yarar var.

Merkez TL faizini artırmayınca bir başka deyişle piyasaya ucuz fiyattan TL vermeye rıza gösterince, döviz borcu olan özel sektör, bankalardan temin ettiği kaynağı dövize çevirmek istiyor. Merkez dövize müdahale ettikçe kurun tansiyonu düşüyor. Kur artışı dizginlenince, döviz alımı tekrar başlıyor. Dış piyasalarda faizler, içeride enflasyon yükselirken, TL faizinin bu düzeyde kalması Türkiye’deki faiz haddi sabit bile kalsa zaten negatif olan TL’nin reel faizini düşürmüş oluyor.  Bu noktaya dikkat. Döviz değerinin yeteri kadar yükseldiği an itibariyle Merkez’in faiz koridorunun üst sınırını yukarıya çekmesi daha rasyonel bir tercih olabilir.

Bazı bankalar hakkındaki rekabet soruşturmasını hatırlayalım…

Gezi Parkı olayları ile gündeme gelen lobi tartışmaları sırasında pek izine raslayamayınca bir araştırayım dedim. Rekabet Kurumu’nun yaptığı soruşturma Mart ayında sonuçlanmıştı. Karar’ın adı: ’Türkiye’de Faaliyet Gösteren Oniki Banka Hakkındaki Yürütülen Soruşturmaya İlişkin 08.03.2013 Tarihli Karar’. İlgilenenler Rekabet Kurumu’nun internet sitesinden inceleyebilirler. Sözkonusu bankalara ciddi para cezaları verilmiş olması önemli ama asıl önemlisi ‘mevduat, kredi ve kredi kartı hizmetleri alanında 4054 sayılı Rekabetin Korunması Hakkında Kanun’un 4. Maddesini ihlal ettiklerine’ oybirliği ile karar verilen bankalar arasında 3 devlet bankasının da bulunması.  Devlet herhalde ‘Türkiye’de faiz lobiciliği yapılacaksa onu da biz yaparız’ demeye getiriyor.

Sermaye girişini yönlendirmek

İktisadiyat

Son bir yılın ana tartışma konusu faiz oranları. Paranın fiyatının gündemin birinci maddesi olmasının bir sebebi olmalı. Kafaların karışmasının sebebi, uluslararası finansal entegrasyona uygun bir iktisat algısı oluşmamasından. Sanayi kapitalizminin ekonomi bilgisi ile finansal kapitalizmin referansları arasındaki farkların vurgulanmamasından. Türkiye ekonomisi, global piyasalarla arasındaki farkları azalttıkça faiz oranı bir süre daha anlaşılmazlık örtüsü altında kalacağa benzer.

Finansal istikrar algısında doz aşımı…

Türkiye ekonomisi küresel piyasalardan ayrışmaya devam ediyor. Para ve sermaye piyasaları açısından birincil ölçü de bu. Finansal istikrar sürdükçe, borç ödeme kapasitesi korunuyor. Türkiye ekonomisinde politika yapıcıların süreci yönetirken pozitif ayrışmayı güçlendirme eğilimini koruduğunu görüyoruz. Dikkat çeken husus, global piyasa ile Türkiye finans sektörü arasında farkların giderilmesi, Türkiye ekonomisinin eksikliklerinin tamamlanması değil. Finansal istikrar kapasitesinin uluslararası iktisadi dinamiklerin önüne geçmeye çalışması. Doğru bir politika tercihi mi? Tartışmaya değer. 

Global sermaye piyasalarını bileşik kaplar teorisine uygun olarak düşününüz. Tüm Dünya’da kamu sektörü açıkları tavan yapmış, Merkez Bankaları harıl harıl para basıyor, kur savaşları nedeniyle likidite neredeyse sonsuzluk kazanmış. Bu ortamda Türkiye ekonomisi olarak nakit bütçe fazlası veriyorsunuz, likiditeyi ve kredileri sınırlıyor, öte taraftan faiz haddini geriye çekip küresel sermaye akımını dengelemek istiyorsunuz.  Bu şartlar altında TL’nin değerlenmesini önlemek çok zor. Finansal istikrar bakımından risk algısına yol açan sermaye akımlarının Türkiye’ye yönelmesi için gereken şartları oluşturup, aşırı girişleri dengelemek kolay ulaşılabilir bir denge noktası değil.

Menkul kıymetleştirme (securitization)…

Ekonomide paranın piyasaya giriş koşulları oluştuktan sonra önüne set çekmek genelde başarıya ulaşan bir politika değildir. Bugünkü teknik olanaklarla fon akımlarını engellemeye çalışmak doğru olduğu da şüpheli bir tercih. Dolayısıyla, gelen fonları absorbe edecek, reel ekonomiye kazandıracak enstrümanları daha sık gündeme getirmek önem taşıyor. Yolun da, özellikleri varlıkları, firma aktiflerini menkul kıymetleştirecek, sermaye piyasasına kazandıracak araçları çeşitlendirmekten geçtiği belli.

Borsaya kote şirket sayısının artması gerekiyor…

Ekonomi yönetimi, şirketlerin halka açılması ve hisselerin halka arz edilmesi konusunda kurallara sıkı sıkıya bağlı olunmasını talep ediyor. Bankacılık kesimine uygulanan sermaye rasyoları ve diğer düzenleyici kurallar konusunda da. Hızlı sermaye girişini göğüslemenin bir yolu da, özellikle hisse senedi nedeniyle BIST kodunda bulunan şirket sayısında artış sağlamak. Bir örnek vermek gerekirse; 2001 yılından bugüne piyasa kapitalizasyonu 10 kat artarken, şirket sayısı aynı tarihler arasında 310’dan 406’ya çıkmış. Ekonomik büyümenin çok gerisinde bir sayı. Aynı sorun bankacılık lisanslarında da mevcut: 2002 yılı sonu itibariyle 54 olan banka sayısı, 2013 Mayıs itibariyle 45. Bırakınız tasarruf ithali sağlamayı, ekonominin iç dinamiğindeki gelişmeyi dahi karşılayamayan bir tutum.

Gelir Vergisi Kanunu’nda reform…

Elli yıllık mazisi olan Gelir Vergisi Sistemi revize edildi. Uygulama, yasa yayınlandıktan ve ikincil düzenlemelerden sonra görülecek. Ana hatları ile değerlendirildiğinde, daha çok bir güncelleme niteliğinde olduğu anlaşılıyor. Özellikle genç girişimcileri destekleyen hükümleri son derece yararlı buluyorum. Gelir Vergisi’ni önümüzdeki günlerde daha geniş şekilde ele alabileceğiz.

Yabancı Doğrudan Yatırım

İktisadiyat

‘Yabancı Doğrudan Yatırım Artsın’ Demenin Dışında…

Not artışı sonrasında tartışılan dış borç sorunu daha çok su kaldırır (Bu yazıyı kaleme alırken Japon Kredi Derecelendirme Kuruluşu JCR’ nin de Türkiye’nin kredi notunu iki kademe birden artırdığı haberi ajanslara düştü).

 Borç tutarının yüksek mi olduğu?, normal boyutlarda mı seyrettiği?  ya da fon girişinin niteliği, politikanın arayıp da bulamayacağı malzemeler. Borçlar konusunda yorum farkı, aynı rakamları risk veya avantaj olarak algılamaya uygun. Dolayısıyla uluslararası standartları kullanmak en objektif yöntem gibi görünüyor. Lafı uzatmadan söyleyelim o zaman: Türkiye ekonomisinin döviz cinsinden yükümlülükleri neresinden bakarsanız bakın  ‘yüksek’. ‘Büyüme ile birlikte borcun artması normaldir’ deseniz de yüksek, ‘Dünya ekonomileri borç krizinde, bizim durumumuz çok iyi’ deseniz de yüksek. Bence artık konu, döviz açığını, yükümlülük yaratmayan işlemlerle kapatmak olmalı. Borç yaratan işlemler yerine, kazanç yaratan, doğurgan dövizin tutarını nasıl artırabiliriz? Yani, Yabancı Doğrudan Yatırım’ın (YDY) miktar ve kalitesini artırmak nasıl mümkün olabilir? Sık sık sorulan bu soruyu yanıtlarken artık bazı ayrıntıları da tartışmaya açmak gerekiyor.

Yabancı Doğrudan Yatırım (YDY) Hukuk Reformu Bekliyor…

Kamuoyunda bilinenin aksine doğrudan yatırımcı için ekonomik göstergeler ilk sırada değil. Uzun süredir beklenen Türk Ticaret Kanunu önemli bir aşamaydı. Fakat, Türkiye ekonomisi ile ilgili görüşleri etkileyen hukuksal süreçleri ‘hukuk güvenliğinin olmaması’ olarak tanımlayan zümre çoğunlukta. Yani mesele sadece yabancı yatırımcıların alacaklarını garanti altında tutacak sistemi kurmakla bitmiyor. Fikri mülkiyet haklarının, dava sürelerinin dışında, hukuki kapasiteye etki eden bir politik güç kullanımı ima ediliyor olabilir. Yeni anayasa, TTK ile ilgili ikincil düzenlemeler, enerji piyasası ile ilgili düzenlemeler, spesifik bazı ekonomik-politik kararların hukuka yansımasını gerektiriyor. İdari Yargılama Usulü Türkiye şartlarında öncelikle reforma ihtiyaç duyulduğu söylenen alanlardan biri (Daha geniş bilgi için: YASED (Uluslararası Yatırımcılar Derneği) Barometre 2013-1 raporuna bakılabilir).

Suriye Sorunu Gündemde… 

Türkiye ekonomisinin önünde, neredeyse imkansız da olsa Ortadoğu Sorunu’ndan etkilenmemek gibi önemli bir hedefi olmalı. Suriye’ye doğrudan ABD olarak bir askeri harekat düzenlemek istemeyen Obama, Türkiye’yi yeniden denkleme dahil etti. YDY konusunda aktif olmak isteyen pek çok yatırımcı, bu konuyu enine boyuna masaya yatıracaktır.

Türkiye ekonomisi , bu tip askeri girişimlerden uzak durulması gereken bir kırılganlıkta. YDY’ların teşvik uygulamalarından yararlanmak istediği bölgede çıkacak bir karışıklık, kredi notunun da, bütçe ve cari açık istatistiklerinin de bir kenarda bırakılmasına yol açabilir.

Gözde sektörler…

2013 yılı için enerji ilk sırada. Bankacılıkla ilgili yatırım analizleri de devam ediyor. Hükümetin teşvik paketine bakıldığında, sağlık ve özellikle ilaç sektöründe büyük yatırımcıların Türkiye’ye gelmesi beklenebilir.  Gıda ve perakendecilik zaten Türkiye’de hiç düşünmeden yatırım yapılacak adresler.

Doğrudan yatırım tercihinde döviz girdisi önemli bir motif olduğuna göre, satınalmaları değil yeni yatırımları izlemek gerekir. Bankacılık sektöründe daha yoğun rekabete ihtiyaç olduğunu, yeni bankacılık lisanslarının verilmesi gerektiğini daha önce yazmıştım. Gayrimenkulde de özellikle turizm yatırımlarını döviz girdisi bakımından doğurgan girişimler olarak algılamak durumundayız. Turizme yönelik Gayrimenkul Yatırım Ortaklıkları (GYO) hem doğrudan yatırım hem de portföy yatırımlarını çekmeye muktedir olacaktır.

Son taksit…

İktisadiyat

IMF’ye olan borcun son taksiti hafta içinde ödendi. Ali Babacan’ın bastığı tuşun muhatabı IMF, 19 stand by anlaşmasından birinin daha sonunun geldiğini müjdeledi. Bu arada IMF’yi asıl şaşırtan, 19 anlaşmadan sadece ikisinin sağsalim sona ermiş olmasıdır herhalde. IMF’nin müzmin muhaliflerinden olduğum için memnun oldum. Fakat, kamuoyundaki birkaç yanlış anlamayı da düzeltmeye çalışmak gerekiyor.

IMF’yle olan 19 uncu stand by anlaşmasının süresi aslında 2005 yılında sona eriyordu. 2005 yılında stand by anlaşmasının geçerlilik süresi uzatılmış oldu. Yani yeni bir anlaşma yapılmadı ama ödeme süresi ve kaynak kullanımı zamana yayıldı.

2008 krizinden sonra, özellikle 2009 yılı içerisinde IMF ile yeni bir anlaşma yapmak için oldukça çetin geçen görüşmeler yapıldı. Türkiye, 2008 yılının son çeyreği ile 2009’un ilk çeyreğinden oluşan 6 ayda toplam %15’e yakın oranda küçülmüştü. 20 inci anlaşmaya yaklaşan süreç, ekonomik değil siyasi nedenlerle tıkandığı için anlaşma zemini kaybedildi. İyi de oldu. 2009 yılı içerisinde istihdama, borç geri ödemelerine, esnaf siciline ve kamu yatırımlarına ilişkin düzenlemeler ekonomiyi rahatlattı. Türkiye ekonomisi kendi içindeki dinamikleri çalıştırıp, ekonomiyi canlandırmaya yönelik projeler hazırladı.

Genel denge ne durumda?

IMF’ye olan borç sona erince, Türkiye’nin Dünya’ya olan borcu tümüyle ödenmiş gibi bir izlenim doğmuşsa ciddi bir hata yapılıyor demektir. İki nedenle; 1- Devletin dış Dünya’ya olan borcu IMF taksitlerinden oluşmuyor. Hazine, dış piyasalara IMF programlarının dışında da borçlanıyor. Sözkonusu borçlar ise geçen zaman içerisinde azalmayıp artmış bulunuyor. 2- Özel sektörün döviz cinsinden borçlarında ciddi bir artış görülüyor.

Merkez Bankası rezervlerinde, devlet bütçesinde görülen pozitif gelişmeler devletin kendi hesabına olumlu görülmeli. Ekonominin genel dengesine, devlet ve özel sektörün tüm döviz alacak ve borçlarına göz atıldığında (uluslararası yatırım pozisyonu), vaziyet hiç de söylenegeldiği gibi parlak değil. Yüksek oranda döviz borcu bulunan bir ekonomiyiz.

Devir süreci kalıcı…

Merkez Bankası döviz rezervlerinin 100 Milyar Dolar’ı aşmış olması veya Nisan ayı bütçesinin fazla vermesi, Türkiye’nin kaynak-harcama veya tasarruf-yatırım dengesinin düzeldiğini göstermiyor. Türkiye, ürettiğinden daha çok tüketmeye devam ettikçe, dış tasarruflara, döviz girdisine ihtiyacı devam edecek.

Zaman içinde değişen kamu dengelerinin kurularak, özel kesim borçlanma imkanları artırılmış oldu. Fark bu. Mart ayı sonu itibariyle, özel sektörün yurtdışına olan uzun vadeli kredi kaynaklı döviz borcu 138,5 Milyar ABD Doları, kısa vadeli kredi borcu 36,5 Milyar ABD Doları. Bir yıl içerisinde döviz cinsinden ödenecek anapara toplamı 69,7 Milyar Dolar. 2013 yılı ilk üç aylık döneminin dış açığı da 15,9 Milyar Dolar. 

10 yıl önce, stand by anlaşması imzalanırken %100’ün çevresinde odaklanan faiz oranı bugün %5 ise, devletin %95 oranında faiz tasarrufuna ek olarak, artan milli gelirin vergi hasılatına katkısını müthiş bir tasarruf ve gelir artışına tahvil ettiği bir dönemden geçtik. Aynı şekilde, yabancı sermaye akımları Türkiye’ye girerken Rezerv Opsiyonu (ROK) aracılığıyla Merkez’e devredilen karşılıkların bir bölümünün döviz olarak rezervlere aktarıldığı anlaşılıyor. Bankalar, mevduatın bir kısmını karşılık olarak aktarmak zorunda oldukları için, TL veya döviz tercih imkanını döviz lehine kullanıyorlar. Çünkü TL’nin döviz karşısında değer artışı güçleniyor.

IMF’ye olan borcun ödenmesi, ekonomide bir dönemin kapanıp, başka bir dönemin başladığını tescil eden birçok haberciden sadece biri. Bu köşede çeşitli vesilelerle defalarca yazıldı: Kamu kesimi, uzun süredir borçları ve riskleri özel kesime devrediyor.